#24 BASF – EVONIK    

BASF / Evonik: Bull Case / Bear Case einer möglichen Übernahme

Vorläufiges Urteil: Die Übernahme von Evonik wäre für BASF industriell sinnvoll, aber finanziell nicht um jeden Preis.

Dabei sind drei Fragen entscheidend: 1.Wie nachhaltig ist der aktuelle Ergebnissprung bei BASF?                   2. Welche echten Synergien bietet Evonik?

• Rechtfertigen diese Synergien einen Kaufpreis von mittlerweile rund 11,2 Mrd. Euro?

1. Stand der Übernahme: Evonik wehrt sich Die Übernahme ist keineswegs beschlossen. Im Gegenteil: Der Evonik-Vorstand hat auch das verbesserte Angebot von BASF zurückgewiesen.

Das jüngste Angebot bewertet das Eigenkapital von Evonik mit rund 11,18 Mrd. Euro. Gegenüber dem Kurs vor Bekanntwerden der Übernahmeabsichten entspricht dies einem Aufschlag von knapp 40 %.  Evonik ist zwar zu einem vertraulichen Informationsaustausch bereit, möchte aber zunächst als eigenständiger Konzern weitermachen. BASF-Chef Markus Kamieth betont dagegen die industrielle Logik des Zusammenschlusses.

2. BASF erlebt durch die Straße von Hormus eine Sonderkonjunktur?

Die derzeitige Geschäftsentwicklung weist deutliche Merkmale einer angebotsbedingten Sonderkonjunktur auf. Die Unterbrechung der Straße von Hormus beeinträchtigt die Lieferung von Energie und petrochemischen Vorprodukten aus dem Nahen Osten. Dadurch verknappt sich auf manchen Märkten das Chemieangebot.

Für BASF können daraus drei Effekte entstehen:

• Höhere Verkaufspreise: Kunden akzeptieren diese, wenn alternative Lieferanten fehlen.
• Verlagerung der Nachfrage: BASF gewinnt zusätzliche Aufträge
• Höhere Kosten: Öl, Erdgas, Transport und Vorprodukte verteuern sich gleichzeitig. Der Nettoeffekt hängt davon ab, wie gut BASF diese Mehrkosten weitergeben kann.

Die aktuellen BASF-Zahlen bestätigen den Preiseffekt

Umsatz Q3 2026  +14 % ,  Preiseffekt +12 %  + Mengeneffekt +2 %

Das ist ein bemerkenswertes Bild: Von den 14 % Umsatzwachstum entfallen 12 Prozentpunkte auf höhere Preise und lediglich zwei auf zusätzliche Mengen.

Das bereinigte EBITDA stieg um 15 % auf 1,6 Mrd. Euro. BASF hat die Jahresprognose inzwischen zum zweiten Mal angehoben, auf 7,4 bis 7,8 Mrd. Euro.

Das ist kein klassischer, mengengetriebener Industrieaufschwung. BASF profitiert aktuell insbesondere von einer günstigen Preis- und Angebotssituation. Die chinesische Nachfrage und operative Verbesserungen spielen zusätzlich eine Rolle.

Das Problem: Wenn die Straße von Hormus wieder zuverlässig passierbar wird, könnten petrochemische Lieferungen aus dem Nahen Osten zurückkehren und die aktuell hohen Verkaufspreise unter Druck setzen. – NICHT DAUERHAFT!

3. Bull Case: Warum die Übernahme sinnvoll sein könnte

– Größenvorteile und integrierte Wertschöpfung: BASF und Evonik bedienen teilweise dieselben Endmärkte, aber auf unterschiedlichen Stufen der chemischen Wertschöpfung. BASF könnte Vorprodukte liefern, die Evonik zu höherwertigen Spezialchemikalien verarbeitet. Gemeinsamer Einkauf, Logistik, Forschung, Vertrieb und eine bessere Auslastung der Anlagen eröffnen Synergiepotenzial. Analystenschätzungen von rund 700 Mio. Euro jährlichen Einsparungen

– Höherer Spezialchemieanteil und bessere Margen: Evonik erwirtschaftete 2025 eine bereinigte EBITDA-Marge von etwa 13 %. BASF 12%) Die Spezialchemieaktivitäten könnten BASF helfen, den Ergebnisanteil weniger austauschbarer Produkte mit stärkerer Kundenbindung zu erhöhen.

– Konsolidierung einer überdimensionierten europäischen Chemieindustrie: Beide Unternehmen leiden unter hohen Energiekosten, asiatischer Konkurrenz und unzureichender Auslastung einzelner Anlagen. Durch Zusammenlegung von Produktion und Verwaltung könnten Kapazitäten abgebaut und die Kostenbasis nachhaltig verbessert werden.

4. Bear Case: Warum die Übernahme scheitern oder Wert vernichten könnte

– Hoher Kaufpreis und erhebliche zusätzliche Verschuldung: Die zuletzt diskutierten 24 Euro je Evonik-Aktie entsprechen einem Eigenkapitalwert von rund 11,2 Mrd. Euro. Einschließlich der Evonik-Nettoverschuldung von ungefähr 3,6 Mrd. Euro ergäbe sich ein Unternehmenswert von etwa 14,8 Mrd. Euro. BASF selbst wies Ende September 2026 bereits 16,7 Mrd. Euro Nettoverschuldung aus. Eine Barübernahme könnte den finanziellen Handlungsspielraum erheblich einschränken.

– Synergien könnten überschätzt werden: Sowohl BASF als auch Evonik restrukturieren ihre Geschäfte bereits. Ein Teil der erwarteten Kosteneinsparungen ist deshalb möglicherweise schon in den jeweiligen Planungen enthalten. Hinzu kommen mögliche kartellrechtliche Auflagen, etwa bei Spezialchemikalien für die Körperpflege, und politische Widerstände gegen Standortschließungen.

– Gefahr eines strategischen Rückschritts: BASF versucht derzeit, den Konzern stärker auf profitable Kerngeschäfte auszurichten, eigenständige Geschäftsfelder zu separieren und Kapitaldisziplin durchzusetzen. Eine Großübernahme würde die Komplexität wieder erhöhen.

5. Wie stark könnte BASF durch Evonik tatsächlich skalieren?

Zunächst entsteht durch eine Fusion ein größerer Konzern. Das allein ist aber noch keine wirtschaftliche Skalierung. Entscheidend ist, ob die Kosten unterproportional zum Umsatz wachsen beziehungsweise nach einer Übernahme stärker gesenkt werden können.

Ein BASF-Evonik-Konzern käme auf Grundlage der Umsätze von 2025 rechnerisch auf rund 74 Mrd. Euro Jahresumsatz vor Konsolidierung konzerninterner Geschäfte.

Beispielrechnung: mögliche operative Synergien

Interaktives Synergie-Modell Jährliche Einsparungen vor Steuern und Integrationskosten

Konservativ: 300 Mio. €

Basisszenario: 700 Mio. €

Optimistisch: 1.000 Mio. €

Bewertungsmultiple auf EBITDA-Synergien 8×

Jährliches Zusatz-EBITDA 0,7 Mrd. €,   Brutto-Synergiewert (EV): 5,6 Mrd. €

Vereinfachter Unternehmenswertbeitrag. Ohne Umsetzungsdauer, Integrationskosten, Steuern und mögliche Desinvestitionen; kein berechneter Kapitalwert.

Bei jährlich 700 Mio. Euro realisierten Synergien und einem Multiple von 8 ergäbe sich rechnerisch ein zusätzlicher Unternehmenswert von 5,6 Mrd. Euro.

Das wäre erheblich im Verhältnis zum Kaufpreis. Allerdings müssten dafür die Synergien tatsächlich zusätzlich entstehen und nicht durch Integrationskosten, regulatorische Auflagen oder eine schwache Chemiekonjunktur aufgezehrt werden.

Wo ich die größten Skalenvorteile sehe

Besonders interessant erscheint die bessere Integration von Basis- und Spezialchemie. BASF könnte seine Chemie-Verbundstrukturen teilweise besser auslasten, während Evonik stabileren Zugriff auf Vorprodukte erhielte.

Aber Vorsicht: Dieser Vorteil entsteht nur dort, wo Rohstoffe, Produktionsstandorte und Transportkosten tatsächlich zusammenpassen. Zwei Chemiefabriken werden nicht allein deshalb effizienter, weil sie demselben Konzern gehören.

6. Die eigentliche Gefahr: BASF kauft am zyklischen Hoch

Das ist für mich der interessanteste Punkt der gesamten Transaktion.

Auch Evonik profitiert 2026 erheblich von der Angebotsverknappung durch den Nahostkonflikt. Das Unternehmen hat dies im August sogar ausdrücklich als unerwarteten konjunkturellen Rückenwind beschrieben.

Das bereinigte EBITDA stieg im zweiten Quartal um 24 % auf 630 Mio. Euro. Die Prognose für 2026 wurde auf 2,0 bis 2,2 Mrd. Euro erhöht, gegenüber rund 1,9 Mrd. Euro im Vorjahr.

evonik.com

BASF könnte folglich ein Unternehmen übernehmen, dessen aktuelle Gewinne ebenso wie die eigenen teilweise durch einen temporären Preisschub begünstigt sind.

Für die Bewertung sollte deshalb der normalisierte Gewinn nach einem Wegfall der Hormus-Sondereffekte herangezogen werden, nicht lediglich das EBITDA von 2026.

Hinzu kommt ein zweiter Aspekt: Die RAG-Stiftung besitzt rund 43,8 % der Evonik-Aktien. Sie muss aus ihrem Vermögen langfristig die Ewigkeitslasten des deutschen Steinkohlebergbaus finanzieren. Ein hoher Kaufpreis kann für sie deshalb attraktiver sein als eine Beteiligung an einem zyklischen Chemieunternehmen.

live.deutsche-boerse.com

7. Fazit: BULL für die industrielle Logik, vorsichtig BEAR für die BASF-Aktie

– Burggraben: Die Kombination aus BASFs globalem Chemie-Verbund und Evoniks Spezialchemie-Know-how könnte einen stärkeren, besser integrierten Konzern schaffen. Größere Einkaufsmacht, ein breiteres Produktportfolio und engere Kundenbeziehungen würden die Wettbewerbsposition verbessern. Der Burggraben wäre allerdings in der Spezialchemie wesentlich ausgeprägter als im klassischen Grundstoffgeschäft.

– Bewertung: Der gebotene Eigenkapitalwert von rund 11,2 Mrd. Euro erscheint angesichts der möglichen Synergien grundsätzlich vertretbar. Entscheidend sind jedoch der normalisierte Gewinn, die Integrationskosten und die Verschuldung. Bereits BASFs bestehende Nettoverschuldung und der negative Free Cashflow der ersten neun Monate 2026 sprechen gegen einen deutlich höheren Kaufpreis.

– Entscheidung: eher BEAR für BASF bei einer Übernahme zu höheren Preisen. Die industrielle Logik überzeugt mich, die finanzielle Ausgangslage weniger. Ich würde einen Kaufpreis von 24 Euro je Evonik-Aktie nur dann rechtfertigen, wenn sich nach einer Due Diligence erhebliche, zusätzliche und belastbar quantifizierte Synergien nachweisen lassen.

Mein abschließendes Urteil: BASF und Evonik passen industriell durchaus zusammen. Die Fusion könnte dringend benötigte Skaleneffekte schaffen und die europäische Chemieindustrie konsolidieren.

Das größte Risiko ist jedoch, dass BASF gerade dann eine milliardenschwere Übernahme wagt, wenn die eigenen Ergebnisse durch außergewöhnliche Marktbedingungen besonders gut aussehen. Eine Sonderkonjunktur ist keine dauerhaft höhere Ertragskraft.

Oder zugespitzt:

BASF will durch die Übernahme von Evonik größer und effizienter werden. Doch aus zwei europäischen Chemiekonzernen mit hohen Energiekosten wird durch eine Fusion nicht automatisch ein wettbewerbsfähiger Weltmarktführer. Entscheidend ist nicht die Größe des neuen Konzerns, sondern die Rendite auf die zusätzlich eingesetzten Milliarden.

Exkurs

Ewigkeitslasten des dt. Bergbaus der RAG Stiftung

BASF müsste die Ewigkeitslasten des deutschen Steinkohlebergbaus nicht übernehmen. Diese Verpflichtung liegt bei der RAG-Stiftung und würde durch eine Übernahme von Evonik grundsätzlich auch dort verbleiben.

Der entscheidende Punkt ist: Die RAG-Stiftung benötigt nicht zwingend Evonik-Aktien, sondern dauerhaft ausreichende Kapitalerträge, um die Ewigkeitsaufgaben des stillgelegten Steinkohlebergbaus zu finanzieren.

Dazu gehören insbesondere die dauerhafte Grubenwasserhaltung, die Poldermaßnahmen und die Grundwasserreinigung.

Bei einer vollständigen Übernahme von Evonik durch BASF gäbe es drei denkbare Szenarien:

1. Barübernahme: Die RAG-Stiftung verkauft ihre Evonik-Beteiligung und erhält einen Milliardenbetrag, den sie anschließend anderweitig investieren kann.
2. Aktientausch: Die Stiftung erhält BASF-Aktien und finanziert ihre Verpflichtungen künftig unter anderem aus BASF-Dividenden.
3. Kombination aus Bargeld und Aktien: Die Stiftung könnte ihr Vermögen breiter diversifizieren und zugleich an einem fusionierten Chemiekonzern beteiligt bleiben.

Für die RAG-Stiftung wäre der Verkauf also nicht zwangsläufig ein Problem. Entscheidend ist, ob der Erlös langfristig genügend Rendite erwirtschaftet.

Wie viel Geld würde die RAG-Stiftung erhalten?

Die Stiftung besitzt derzeit 43,8 % der Evonik-Aktien.

Ad-hoc – EQS News

Bei dem zuletzt berichteten BASF-Angebot von 24 Euro pro Aktie ergibt sich folgende Rechnung:

HYPOTHETISCHER VERKAUFSERLÖS

4,90 Mrd. €

Für die gesamte Evonik-Beteiligung der RAG-Stiftung vor möglichen Steuern, Transaktionskosten und Effekten aus Umtauschanleihen.

Kaufpreis laut Reuters vom 28. Oktober; Kosten gemäß RAG-Stiftung.

Reuters+1

Bei einer Wiederanlage des Erlöses ergeben sich folgende jährliche Erträge:

Diese Modellrechnung berücksichtigt weder Steuern und Verwaltungskosten noch Kapitalmarktschwankungen oder Inflation.

Die Stiftung könnte die Ewigkeitskosten von jährlich 250 bis 300 Mio. Euro mit dem Evonik-Verkaufserlös allein also nur bei entsprechend hohen nachhaltigen Renditen vollständig abdecken.

Das muss sie allerdings auch gar nicht: Sie verfügt über ein deutlich größeres, diversifiziertes Vermögen mit weiteren Beteiligungen, Immobilien, Anleihen und Aktien.

rag-stiftung.de

Warum die RAG-Stiftung trotzdem zögert

Die Stiftung muss nicht nur die Ewigkeitsaufgaben finanzieren, sondern auch langfristig ihre Vermögenssubstanz erhalten. Deshalb ist ein hoher Verkaufspreis allein nicht ausreichend.

Es gibt zudem zwei Besonderheiten:

Erstens hat die RAG-Stiftung drei ausstehende Umtauschanleihen, deren Rückzahlung beziehungsweise Umtausch durch einen Kontrollwechsel bei Evonik beeinflusst werden könnte.

Ad-hoc – EQS News

Zweitens ist die Stiftung stark mit dem Ruhrgebiet und seinen Arbeitsplätzen verbunden. Ihre Gremien berücksichtigen deshalb neben finanziellen auch industriepolitische Interessen. Am 9. Oktober 2026 hat sich das Kuratorium gegenüber der BASF-Offerte noch nicht eindeutig positioniert.

Handelsblatt+1

Mein Fazit

Für BASF wäre es geradezu unsinnig, die Ewigkeitslasten der RAG-Stiftung zu übernehmen. BASF würde Evonik kaufen, nicht die Stiftung oder deren bergbaubezogene Verpflichtungen.

Für die RAG-Stiftung könnte ein Verkauf zu 24 Euro durchaus attraktiv sein, weil sie damit eine große, zyklische Einzelbeteiligung in breit diversifizierbares Kapital verwandeln würde.

Ich halte einen Barverkauf oder einen überwiegenden Baranteil für plausibler und aus Sicht der Stiftung attraktiver als einen vollständigen Aktientausch. Letzterer würde das bisherige Klumpenrisiko in der Chemiebranche weitgehend erhalten.

Der eigentliche Knackpunkt dürfte daher weniger die Finanzierung der Ewigkeitslasten sein als die Frage, ob die RAG-Stiftung bereit ist, ihren entscheidenden Einfluss auf Evonik und damit auf einen wichtigen Industriestandort des Ruhrgebiets endgültig aufzugeben.